01核心结论
- 首选控制权标的：天罡股份（920651）。 超声波水表与热量表企业，2025 年营业收入 3.52 亿元、归母净利润 0.77 亿元、毛利率 45.5%，超声波水表及流量计收入 1.15 亿元（同比 +37.36%）。市值 11.8 亿元，体量适中；按测算，收购控制权大概率不构成重大资产重组。产品毛利率与北方供热计量市场，都能补上三川的短板。
- 备选控制权标的：汇中股份（300371）、迈拓股份（301006）。 两家毛利率都在 49%–52%，负债率低于 15%。汇中的经营较稳；迈拓市净率仅 1.26 倍，但 2026 年前三季度归母净利润同比下降 69.54%，需要先查清原因再决定。这两家的控制权收购都可能构成重大资产重组。
- 分拆收购机会：青岛积成（872230）。 智慧水务、燃气系统与智能表计企业，2025 年营业收入 4.07 亿元，市值约 2.7 亿元，市净率 0.53 倍。控股股东积成电子（002339）2026 年前三季度归母净利润亏损 1.15 亿元，存在出售子公司回笼资金的可能，这个判断还需核实。
- 少数股权与合作类标的： 超声计量芯片（中科水研等）、管网漏损监测企业、智慧水务软件（和达科技）。这类标的以参股、联合开发或渠道合作为主，不追求控制权。
- 海外以渠道与合作为主： 阿联酋本地水表分销商，可通过合资或收购多数股权取得准入与渠道；土耳其 Baylan、意大利 Maddalena、波兰 Apator Powogaz 适合做认证、产能与欧洲渠道方面的合作，暂不具备整体收购条件。
- 不建议作为收购对象： 威派格（2026 年前三季度营业收入同比 −56.75%，扣非净利润 −2.09 亿元）、舜禹股份（连续亏损）、山科智能（市净率 2.91 倍，股权分散）。宁水集团、新天科技、金卡智能体量与三川相当或更大，只作为对标。超声芯片厂商 ScioSense 已于 2026 年 9 月宣布由峰岹科技收购，也不再列入。
- 资金与顺序： 三川 2026 年 9 月末货币资金 2.17 亿元，交易性金融资产 6.30 亿元（其中理财约 5.3 亿元），短期借款 3.08 亿元，只够完成一笔中等规模的控制权收购。建议先确定天和永磁的处置方案、启动回购，再推进一笔控制权收购，期间并行做两到三项少数股权投资。
02并购能力与约束
| 项目 | 情况 | 对并购的含义 |
|---|---|---|
| 可动用资金 | 2026-09-30 货币资金 2.17 亿元；交易性金融资产 6.30 亿元，其中理财约 5.3 亿元、业绩补偿或有对价约 1.0 亿元；短期借款 3.08 亿元 | 自有资金可支持约 4–5 亿元的现金对价，更大规模需要并购贷款或发行股份 |
| 股份支付能力 | 市值约 42.3 亿元（2026 年 11 月初，4.07 元），市净率 1.65 倍 | 对市净率高于 1.65 倍的标的，用股份支付会摊薄每股净资产 |
| 净资产 | 2026-09-30 归母净资产 25.67 亿元 | 重大资产重组按标的资产总额、营业收入、净资产与三川的比例测算 |
| 主业 | 2026 年前三季度扣非净利润 0.24 亿元，主业毛利率下行 | 并购要能直接改善毛利率与扣非利润，不收购利润同样下行的同质标的 |
| 历史纪律 | 2021–2023 年三笔并购均未达承诺 | 执行《并购准则》：估值不依赖业绩承诺，对价分期支付，补偿义务人须提供足额担保 |
| 在途事项 | 天和永磁处置、业绩补偿债权执行、回购与估值提升计划 | 控制权收购宜安排在天和永磁处置方案确定之后，避免两项重大事项同时推进 |
03筛选准则与评估方法
沿用第 13 号实施方案的《并购准则》，对每家候选标的逐项核查：
| 维度 | 准则 | 本次使用的数据 |
|---|---|---|
| 战略相关性 | 与水表、智慧水务直接相关 | 主营业务与产品 |
| 盈利质量 | 扣非净利润连续两年为正；经营现金流与净利润之比不低于 0.6 | 2025 年报；2026 年三季报 |
| 估值 | 以市盈率、市净率与同业比较；不以业绩承诺定价 | 2026 年 11 月初行情 |
| 可交易性 | 控股股东持股集中程度、是否担任董事或高级管理人员、是否存在国有股东 | 2026-09-30 前十大股东 |
| 交易复杂度 | 是否构成重大资产重组、是否形成同业竞争、是否触发要约 | 按测算 |
| 红线 | 失信、限制消费、重大诉讼、环保处罚、核心技术权属争议 | 进入尽调阶段后核查 |
04标的长名单
国内上市与挂牌公司
| 标的 | 主营 | 2025 营收／归母（亿元） | 2025 毛利率 | 2026 前三季度营收／归母（亿元） | 市值（亿元）／市净率 | 主要股东（2026-09-30） | 定位 |
|---|---|---|---|---|---|---|---|
| 天罡股份 920651 | 超声波水表、热量表、供热节能 | 3.52 / 0.77 | 45.5% | 2.11 / 0.45 | 11.8 / 2.17 | 付涛 33.47%、付成林 30.73% | 首选控制权 |
| 汇中股份 300371 | 超声水表、流量计 | 4.50 / 0.66 | 49.1% | 2.87 / 0.27 | 17.8 / 1.52 | 张力新 37.95%、王永存 9.17% | 备选控制权 |
| 迈拓股份 301006 | 超声水表、水务平台 | 3.98 / 0.92 | 51.9% | 2.49 / 0.16 | 16.5 / 1.26 | 孙卫国 36.48%、辉金鹏 5.89% | 备选控制权（观察） |
| 青岛积成 872230 | 智慧水务、燃气系统、智能表计 | 4.07 / −0.14 | 24.3% | 上半年 1.40 / −0.09 | 约 2.7 / 0.53 | 积成电子（002339）控股，比例待核 | 分拆收购 |
| 和达科技 688296 | 智慧水务软件与平台 | 3.07 / −0.70 | 31.3% | 2.04 / −0.39 | 17.2 / 3.17 | 郭军 35.87%、绍兴市公用事业集团 3.49% | 业务合作 |
| 山科智能 300897 | 智能水表、水务信息化 | 5.82 / 0.18 | 35.1% | 3.57 / 0.09 | 28.3 / 2.91 | 钱炳炯 14.89%、岑腾云 11.28%、季永聪 9.60%、王雪洲 8.67% | 暂不列入 |
| 舜禹股份 301519 | 供水设备、智慧水务 | 5.79 / −0.27 | 32.7% | 3.59 / −0.32 | 16.5 / 1.22 | 邓帮武 34.71%、合肥北城水务投资基金 4.27% | 暂不列入 |
| 威派格 603956 | 二次供水、智慧水务 | 11.60 / −1.53 | 43.8% | 2.53 / 扣非 −2.09 | 34.8 / 2.03 | 李纪玺 38.03% | 不建议 |
表注：财务数据取自各公司 2025 年年报与 2026 年三季报（东方财富数据接口，天罡、迈拓、威派格的三季报已与巨潮原文核对）；市值与市净率为 2026 年 11 月初行情；青岛积成为全国股转系统挂牌公司，市值按挂牌价格计算，仅作参考。
国内非上市企业
| 标的 | 方向 | 已知信息 | 定位 |
|---|---|---|---|
| 中科水研（江西）科技股份有限公司 | 超声计量与涉水解决方案 | 2019-11-15 成立，注册地南昌高新区；投资方包括江西国控、水投资本、上海微系统，2022 年 12 月天使轮 4,020 万元（新微资本、微技术工研院）。2024 年媒体报道“江西中科水研”研发时间数字转换芯片并据此开发国产超声波水表，两者是否为同一主体待核实 | 少数股权与联合开发 |
| 北京埃德尔黛威新技术有限公司 | 管网检漏设备 | 多个采购平台列有其听漏仪产品 | 少数股权或产品合作 |
| 北京康高特 | 智能听漏仪 | 官网介绍智能数字听漏仪产品，性能数据为厂商自述 | 少数股权或产品合作 |
| 国产计量芯片厂商（如瑞盟 MS1030 时间数字转换器） | 超声计量芯片 | 电商页面标称参数，未经独立验证 | 供应合作，评估参股 |
海外企业
| 标的 | 所在地 | 已知信息 | 定位 |
|---|---|---|---|
| 阿联酋水表分销商（Bethel Trading、Ali Yaqoob Trading、Flow Teck、Brook Enterprises 等） | 迪拜等 | 公开页面显示分别经销 Elster、B Meters 等品牌，部分自称具备迪拜水电局或阿布扎比配电公司的产品审批；均为自述，未经核实 | 合资或收购多数股权，取得准入与渠道 |
| Baylan Water Meters | 土耳其伊兹密尔 | 家族企业，1992 年设立，出口多国；营收第三方估计为 5,000 万至 7,200 万美元，口径不一 | 产能与渠道合作，评估合资 |
| Maddalena S.p.A. | 意大利 | 1919 年创立，家族经营第四代；约 60% 收入来自出口，覆盖 54 个欧洲与南美国家 | 认证与欧洲渠道合作；家族传承时点可关注 |
| Apator Powogaz | 波兰 | 华沙上市公司 Apator 集团的水表企业；2025 年集团“水与热”分部收入 4.063 亿兹罗提（同比 +9%） | 欧洲认证与产品合作，整体收购可能性低 |
05重点标的评估
天罡股份（920651）
| 维度 | 评估 |
|---|---|
| 业务 | 超声波水表、热量表、供热节能管理；2025 年超声波水表及流量计收入 1.15 亿元，同比 +37.36% |
| 财务 | 2025 年营业收入 3.52 亿元（+17.52%），归母净利润 0.77 亿元，毛利率 45.5%，负债率 27.7%；2026 年前三季度营业收入 2.11 亿元（−0.84%），归母净利润 0.45 亿元（−12.98%），经营现金流 0.31 亿元（+149.68%），第三季度单季利润同比回升 6.63% |
| 协同 | 高毛利超声产品可提升三川的产品结构；热量表与北方供热市场是三川的空白；规模小，整合难度可控 |
| 可交易性 | 付涛、付成林合计持股 64.20%，股权集中，交易对手明确；两人关系与任职情况须核实 |
| 交易复杂度 | 按市净率倒推净资产约 5.4 亿元，营业收入 3.52 亿元，分别约为三川的 21% 与 31%，收购控制权大概率不构成重大资产重组；形成“上市公司控股上市公司”，须安排同业竞争的解决方案 |
| 粗略对价 | 按市值计算，29.9% 股份约 3.5 亿元，未含溢价 |
| 主要风险 | 供热节能业务依赖北方供热季与地方财政；热量表与水表的渠道是否重合需核实 |
汇中股份（300371）
| 维度 | 评估 |
|---|---|
| 业务 | 超声水表与流量计，毛利率 49.1% |
| 财务 | 2025 年营业收入 4.50 亿元，归母净利润 0.66 亿元，负债率 8.9%；2026 年前三季度营业收入 2.87 亿元，归母净利润 0.27 亿元 |
| 协同 | 大口径超声与工业流量计，可补三川高端产品线 |
| 可交易性 | 张力新持股 37.95%，第二大股东王永存 9.17% |
| 交易复杂度 | 按市净率倒推净资产约 11.7 亿元，约为三川的 46%，接近重大资产重组标准，须精确测算 |
| 粗略对价 | 29.9% 股份约 5.3 亿元，未含溢价 |
| 主要风险 | 2026 年利润下降，须核实原因；对价已接近三川自有资金上限 |
迈拓股份（301006）
| 维度 | 评估 |
|---|---|
| 业务 | 超声水表与水务平台；2025 年毛利率 51.9%，其中智能超声水表类产品 52.89% |
| 财务 | 2025 年营业收入 3.98 亿元，归母净利润 0.92 亿元（+16.49%），负债率 14.7%；2026 年前三季度营业收入 2.49 亿元（−1.92%），归母净利润 0.16 亿元（−69.54%），经营现金流 0.15 亿元（−79.15%）；9 月末货币资金 4.13 亿元 |
| 协同 | 高毛利超声产品；账面现金充裕 |
| 可交易性 | 孙卫国持股 36.48%，任法定代表人 |
| 交易复杂度 | 按市净率倒推净资产约 13.1 亿元，约为三川的 51%，可能构成重大资产重组 |
| 判断 | 营业收入基本持平而利润下降近七成，三季报未在利润表变动说明中解释原因，须先查明毛利率与费用的变化；在原因查明前列为观察对象 |
青岛积成（872230）
| 维度 | 评估 |
|---|---|
| 业务 | 智慧水务、智慧燃气系统与智能表计的开发、生产、集成与技术服务 |
| 财务 | 2024 年营业收入 4.74 亿元、归母净利润 0.14 亿元；2025 年营业收入 4.07 亿元、归母净利润 −0.14 亿元，毛利率 24.3%；2026 年上半年营业收入 1.40 亿元、归母净利润 −0.09 亿元 |
| 协同 | 北方市场与燃气表计业务；系统集成能力 |
| 可交易性 | 控股股东积成电子（002339）2026 年前三季度归母净利润 −1.15 亿元，第一大股东为山东省国有资产投资控股有限公司（10.38%）。出售子公司可回笼资金，但涉及国有股东的决策程序 |
| 交易复杂度 | 挂牌公司收购按全国股转系统规则执行，程序较上市公司简单；向上市公司出售资产，积成电子须履行其审议程序 |
| 判断 | 价格低，但标的本身已转为亏损，只有在能以接近净资产或更低的价格成交、并有明确扭亏方案时才有吸引力 |
超声计量芯片与管网漏损监测
- 芯片：超声水表的核心计量芯片长期依赖进口，主要供应商 ScioSense 已宣布由峰岹科技收购（固定对价 6,078 万美元，或有对价最高 3,500 万美元，并承接 2,222 万美元债务）。国产替代正在推进，三川宜以参股加联合开发锁定一家国产芯片或模组供应商，优先评估同在江西的中科水研。
- 漏损监测：听漏仪与噪声监测设备企业规模普遍较小，财务未公开。宜先采购试用、联合投标，再按准则评估参股。
阿联酋渠道
- 当地主要以分销商代理国际品牌进入公用事业与工程项目。收购或合资一家具备产品审批与工程渠道的分销商，可缩短三川自行注册与建立渠道的时间。
- 须注意：部分分销商经销 Elster 品牌，而三川与 Elster 有合资企业（江西三川埃尔斯特），选择对象时须核查是否存在利益冲突与合资协议限制。
06并购路径设计
| 路径 | 做法 | 适用标的 | 优点 | 关键约束 |
|---|---|---|---|---|
| 一、协议转让取得控制权 | 受让控股股东所持股份至 29.9% 以下，配合表决权委托或一致行动安排、董事会改组 | 天罡、汇中、迈拓 | 对价可控，不触发全面要约 | 持股的董事、监事、高级管理人员每年转让不超过所持股份的 25%，离职后半年内不得转让；协议转让单次不低于 5%，价格不低于交易所规定的下限 |
| 二、协议转让加部分要约 | 协议受让一部分，再以部分要约收购补足至 30% 以上 | 同上 | 可一次取得稳定控制权 | 要约须面向全体股东，资金需求增加；程序与信息披露要求高 |
| 三、分步收购 | 先受让 5%–20% 成为重要股东并派驻董事，开展业务协同，1–2 年后再取得控制权 | 天罡、汇中；对迈拓建议采用 | 降低一次性判断错误的风险；先验证协同 | 期间股价变化影响第二步对价 |
| 四、分拆收购 | 从上市公司母公司受让子公司控股权 | 青岛积成 | 价格低；交易对手有出售动机 | 母公司及其国有股东的审议程序；标的扭亏方案 |
| 五、少数股权投资加联合开发 | 增资或受让 10%–30% 股权，签订联合开发与供货协议 | 中科水研、漏损监测企业 | 资金小，锁定技术与供应 | 财务性投资认定（与未来再融资相关）；技术成果归属须约定 |
| 六、海外合资或收购多数股权 | 与当地分销商合资，或收购其 51% 以上股权 | 阿联酋分销商 | 直接取得产品审批与渠道 | 境外投资备案与外汇登记；当地外资持股规定；与合资伙伴的利益冲突 |
| 七、发行股份购买资产 | 以三川股份支付对价 | 非上市标的、或现金不足时 | 节省现金 | 三川市净率 1.65 倍，股份对价成本高；构成重大资产重组时须经交易所审核与证监会注册 |
关于“上市公司控股上市公司”
取得天罡、汇中或迈拓控制权后，三川与标的同为上市公司且主营相近，形成同业竞争。须在收购报告书中承诺解决方案，常见做法有三种：按产品线划分（如标的专注热量表或超声大口径表）、按区域划分，或在约定期限内以换股吸收合并、资产注入等方式整合。整合方案在签约前就要定下来，不能留到交割之后。
07分标的路径与交易结构建议
| 标的 | 建议路径 | 结构要点 | 估算资金 |
|---|---|---|---|
| 天罡股份 | 路径一，必要时配合路径三 | 分两期受让付涛、付成林所持股份，合计不超过 29.9%；剩余部分以表决权委托或一致行动协议锁定；第二期对价与 2027 年扣非净利润挂钩；同业竞争按产品线划分 | 约 3.5 亿元加溢价，自有资金加并购贷款 |
| 汇中股份 | 路径三 | 先受让 5%–10%，派驻董事，在超声大口径与工业流量计上开展采购与联合投标；一年后再评估控制权 | 首期约 0.9–1.8 亿元 |
| 迈拓股份 | 观察；条件成熟后走路径三 | 查明 2026 年利润下降原因；如属短期因素，可先以小比例参股 | 暂不安排 |
| 青岛积成 | 路径四 | 向积成电子受让控股权，以审计评估后的净资产为定价基础；对价分期支付，与扭亏目标挂钩 | 约 1–2 亿元（取决于受让比例） |
| 中科水研 | 路径五 | 增资取得 10%–20%，签订芯片或模组联合开发与优先供货协议，约定知识产权归属 | 约 0.2–0.5 亿元 |
| 漏损监测企业 | 路径五 | 先试用与联合投标，再评估参股 | 约 0.1–0.3 亿元 |
| 阿联酋分销商 | 路径六 | 合资公司或收购 51%；以产品审批、公用事业供应商注册与在手项目为交割条件 | 约 0.1–0.3 亿元 |
| 海外制造商 | 合作 | OEM、认证互认、欧洲渠道代理 | 不安排股权对价 |
表注：估算资金按 2026 年 11 月初市值或经验区间计算，未含溢价，仅用于判断资金量级，不构成报价。
08推进时间表
| 阶段 | 时间 | 工作 | 阶段成果 |
|---|---|---|---|
| 准备 | 第 0–1 个月 | 管理层确认并购准则与预算；天和永磁处置路径确定；精确测算重大资产重组指标 | 并购预算与优先顺序 |
| 接触 | 第 1–3 个月 | 以中间方身份与天罡、汇中控股股东初步接触；与积成电子沟通青岛积成的出售意愿；与中科水研、阿联酋分销商洽谈 | 意向反馈；保密协议 |
| 尽调与估值 | 第 3–6 个月 | 财务、法律、技术与业务尽调；交易结构与同业竞争方案设计；并购贷款安排 | 尽调报告；交易方案 |
| 签约与审议 | 第 6–9 个月 | 签署股份转让协议或投资协议；董事会、股东会审议；信息披露 | 协议签署与公告 |
| 交割 | 第 9–12 个月 | 股份过户；董事会改组；境外投资备案（海外项目） | 交割完成 |
| 整合 | 第 12–36 个月 | 产品线划分、采购协同、渠道共享；同业竞争承诺的执行 | 协同指标达成 |
09监管与合规要点
- 信息披露与内幕信息：接触阶段即登记内幕信息知情人；交易双方均为上市公司或挂牌公司的，双方都要履行披露义务；股价异常波动时按规则停牌或澄清。
- 要约收购：持股达到 30% 继续增持的，须履行要约收购义务或符合豁免情形。
- 股份转让限制：持股的董事、监事、高级管理人员每年转让不超过所持股份的 25%；控股股东减持须遵守减持规则；首发限售与承诺须逐一核查。
- 重大资产重组：取得控股权的，按标的资产总额（与成交金额孰高）、营业收入、资产净额（与成交金额孰高）分别与三川对比，任一指标达到 50% 且超过规定金额即构成重大资产重组；以发行股份支付的，须经交易所审核与证监会注册。
- 经营者集中：交易双方营业额达到申报标准的，须事先向市场监管总局申报。
- 国有资产：涉及国有股东或国有控股企业（如积成电子的国有股东、中科水研的国有投资方）的，须履行国有资产评估与审批程序。
- 境外投资：海外项目须完成发展改革部门与商务部门的备案、外汇登记，并符合当地外资准入规定。
10主要风险与应对
| 风险 | 应对 |
|---|---|
| 标的利润继续下行（迈拓、汇中 2026 年利润均下降） | 估值以 2026 年实际利润为基础；对价分期并与扣非净利润挂钩 |
| 重演业绩承诺落空 | 不以承诺定价；补偿义务人以现金或第三方担保提供保障，不接受以上市公司自身股份为唯一担保 |
| 两家上市公司整合困难 | 签约前确定同业竞争解决方案与管理团队安排 |
| 资金紧张 | 控制权收购只做一笔；与回购、天和永磁处置统筹资金计划 |
| 题材化解读 | 公告中写清并购对毛利率与扣非利润的贡献，不以概念宣传 |
| 海外合规与利益冲突 | 核查合资协议限制；当地律师出具外资准入意见 |
11待核实事项
- 天罡股份付涛、付成林的关系、任职情况与股份限售情况。
- 迈拓股份 2026 年前三季度利润下降 69.54% 的原因。
- 汇中股份、迈拓股份精确的资产总额与净资产，用于重大资产重组测算。
- 积成电子对青岛积成的持股比例与出售意愿。
- 中科水研（江西）科技股份有限公司与“江西中科水研”芯片研发主体是否为同一主体，以及芯片量产与认证情况。
- 阿联酋分销商的产品审批是否属实，及其与 Elster 的代理关系。
- 三川与 Elster 合资协议中关于竞争与海外市场的限制条款。